志邦家居603801：全品类多渠道持续推进衣柜、木门表现靓丽

事件概述志邦家居发布2021年年报及2022年一季度报告:2021年公司实现营业收入51.53亿元，同比增长+34.17%，归母净利润5.06亿元，同比增长+27.84%，扣非后归母净利润4.6亿元，同比增长+28.25%分季度看，Q4单季度营业收入18.31亿元，同比增长+24.69%，归母净利润2.05亿元，同比增长+3.92%，扣非后净利润1.7亿元，同比增长—1.63%4季度公司营收创上市以来单季度新高，增速保持高位利润端受原材料价格上涨带来的成本压力影响，增速低于营收增速现金流方面，2021年经营活动产生的现金流量净额为4.96亿元，同比增长—23.58%，其中4季度经营活动产生的现金流量净额为1.62亿元，同比增长—58.39%，主要是公司适当增加原材料库存，导致原材料采购较上年同期大幅增加2022Q1公司实现营业收入7.59亿元，同比增长+11.17%，归母净利润0.51亿元，同比增长+1.37%，扣非后归母净利润0.40亿元，同比增长—15.97%，利润增速低于收入增速现金流量方面，2022Q1公司经营活动产生的现金流量净额为—2.93亿元，同比增长—47.99%，主要原因是支付了预提费用，工资和税金此外，公司拟每10股派发现金红利6.0元分析:分产品:厨柜稳定增长，衣柜，木门增长明显2021年，公司整体厨柜，定制衣柜，木门收入分别为29.34，17.60，1.70亿元，同比分别增长+17.43%，+54.25%，+291.53%主营业务均保持良好增长，其中厨柜业务稳步增长，衣柜，木门大幅增长，衣柜业务加快全国空白城市门店布局2022Q1公司整体厨柜，定制衣柜，木门分别实现营收365元，330元，2200万元，同比分别增长+1.34%，+19.74%，+183.12%2022年是公司确定三年100亿人民币目标的第一年Q1的主要业务在疫情的影响下持续增长，其中公司打通多品类共享多渠道资源，丰富全屋定制家居品类，厨柜，衣柜，木门，墙板等协同效应已经逐渐出现，全品类顺利扩张渠道:多渠道发展，零售渠道稳扎稳打2021年，公司经销店，直营店，大宗业务和其他销售额分别为28.30，3.22，16.51和6000万元，同比分别增长+26.90%，+39.01%，+40.59%和+29.75%各大渠道稳步增长公司多渠道发展，包括:1)线下渠道:加强厨柜下沉市场布局，完善国内衣柜空白市场布局，增加厨柜，衣柜，木门，成品等整合点2021年公司将净增510家门店至3742家，其中厨柜(经销店)，定制衣柜(经销店)，木门(经销店)，直营店合计分别为1600家2)网络零售新渠道:聚焦头部互联网平台，提升加盟商整体营销获客和服务转化能力，在疫情影响业务发展的阶段及时抢占先机，3)大宗渠道:大力拓展优质战略合作地产客户，加强应收账款管理，进一步完善风控体系，稳定工程业务有序发展，4)海外业务渠道:努力开拓国际供应资源，保持海外订单供应，持续打造品牌影响力公司年报显示，2021年海外业务收入占比1.2%，收入贡献度目前较低，仍处于探索阶段2022Q1公司的经销店，直营店，大宗业务和其他销售额分别为4.99，0.74，1.28和0.57亿元，同比分别增长+11.55%，+25.87%，—1.54%和+24.64%除大宗业务外，公司其他渠道表现良好其中:1)线下渠道:2022Q1公司新增门店186家至3928家，其中整体厨柜(经销店)，定制衣柜(经销店)，木门(经销店)，直营店分别为1685家，1639家，571家和33家，分别净增—6家，20家，172家和33家2)大宗业务:公司大宗业务同比略有下降我们预计主要受商业周期和公司加强大宗业务风险管控的影响盈利能力:在Q1期间，盈利能力下降，费用率略有上升2021年，公司毛利率和净利润率分别为36.24%和9.81%，同比分别为—1.83%和—0.49%其中，Q4的毛利率和净利润率分别为36.05%和11.22%，同比分别为—2.32%和—2.24%2022Q1公司毛利率和净利润率分别为35.08%和6.76%，同比分别为—1.39%和—0.65%其盈利能力下降，主要受原材料价格上涨影响分业务来看，2021年，公司整体厨柜，定制衣柜，木门的毛利率分别为40.50%，34.43%，13.04%，与去年同期相比分别为—1.34pct，+1.03pct和—2.94pct其中衣柜业务规模效应发挥，盈利能力仍在攀升，毛利率向上分渠道来看，2021年，网点，直营店和大宗业务的毛利率分别为34.33%，65.80%和38.49%，分别为—1.50pct，+2.79pct和—3.05pct，分销和大宗业务的毛利率有所下降期间费用率方面，2021年公司期间费用率为24.49%，同比+1.76pct其中，销售费用率，管理费用率，R&D费用率和财务费用率分别为14.66%，4.50%，5.46%和—0.14%，同比分别为+0.27pct，+0.86pct和+4季度公司期间费用率同比为22.49%，—1.07pct，其中销售费用率，管理费用率，R&D费用率和财务费用率分别为15.01%，3.70%，3.63%和0.15%，同比分别为+1.40pct，—0.38pct，—2.16pct和+0.00 PCT2022Q1公司期间费用率为30.92%，+1.26pct，其中销售费用率，管理费用率，R&D费用率和财务费用率分别为16.34%，7.73%，6.79%和0.06%，+1.85pct，+0.26pct，—1.48pct和+0建议投资继续看好公司大宗业务的快速发展，零售渠道的稳步增长以及大宗业务客户结构的优化考虑到2021年的营收表现超出我们的预期，结合短期疫情和原材料价格高企的影响，对之前的盈利预测进行了调整，公司2022—2023年的营收分别由58.59和70.13调整为62.95和78.63亿元，考虑到原材料价格高企的影响，2022—2023年EPS分别由2.02和2.45调整为1.88和2.30元，预计公司2024年营收和EPS分别为96.98亿元和2.80元按照2022年4月26日收盘价22.11元/股计算，对应的PE分别为12，10，8倍提示风险完成数据少于预期，下游需求不及预期，行业竞争加剧风险，原材料价格大幅上涨的风险，短期疫情影响