亚士创能603378：收入较快增长原材料成本+减值使利润承压

投资亮点:2021年公司实现营业总收入47.15亿元，同比增长+34.46%，主要是功能性建筑涂料和建筑节能材料销售额大幅增长此外，公司加大了市场投入和推广力度，推动了销售增长在Q1，2001年的收入达到4.88亿元，同比增长—18.77%，主要受疫情影响功能性建筑涂料，建筑节能材料，防水材料，工程建筑及其他产品分别实现营业收入29.91，13.92，2.12，0.35，0.1亿元，功能性建筑涂料，建筑节能材料，防水材料营业收入较上年同期分别+29.39%，+35.73%，+462.48%2021年公司实现综合毛利率24.02%，较去年—8.45pct，主要是原材料价格大幅上涨Q1 2022年实现综合毛利率32.82%，与去年同期相比+4.1个百分点功能性建筑涂料，建筑节能材料，防水材料，工程建筑和其他产品的毛利率分别为27.53%，15.77%，9.21%，4.61%和8.43%，功能性建筑涂料，建筑节能材料，防水材料和其他产品的毛利率分别变化—11.53%，2.24%和—8.23%2021年，公司实现净利润率—11.54%，较去年下降—20.54pct，主要受原材料价格大幅上涨及公司对部分房地产客户的单项信用减值损失影响，期间费用率为23.42%，较同期+4.36个百分点销售费用率为14.05%，上升2.6个百分点，同比，管理费率为4.76%，同比上升1.1个百分点，同比，R&D费用率为2.5%，下降0.25个百分点，同比，财务费用率为2.1%，上升0.91个百分点，同比，2021年，资产减值损失+信用损失为7.96亿元，高于去年同期的+6.79亿元2021年，公司经营性现金流净额为—10.26亿元，同比增长—505.38%，主要原因是业务规模扩大，支付员工工资，购买原材料增加，支付与经营活动相关的保证金增加，每股经营性现金流净额为—3.43元，去年为—4.28元盈利预测和评级:我们调整了盈利预测预计公司2022—2024年净利润分别为2.33亿元，3.43亿元，4.4亿元，4月29日收盘价对应的PE分别为16.4，11.2，8.7x，维持审慎增持评级风险:原材料价格上涨，房地产市场持续下滑，疫情反复，交通管制发货受阻

业绩总结:2002年一季度，公司实现收入38.84亿元，同比增长38.02%；实现净利润39亿元，同比下降351%；实现扣非净利润15亿元，同比下降302%；EPS0.36元。受原材料价格上涨影响，盈利能力承压。2021年底，公司光伏薄膜产能约14亿平方米，出货能力大幅提升。22Q1受下游组件调度推动，公司光伏膜销量近3亿平方米，同比增长约26%。但由于21Q4高价原材料库存，公司利润有所下降；而且信用减值损失0.65亿元进一步影响了利润。整体来看，公司22Q1综合毛利率为137%，下滑16pp从上个月开始；净利率为8.74%，环比下降12个百分点。盈利的拐点已经实现，二季度修复是肯定的。第一季度末，公司及时调整了产品价格。4月份，原材料EVA颗粒价格继续上涨，公司再次上调薄膜价格。因此，二季度薄膜出货均价有望环比大幅提升，光伏薄膜利润有望恢复。同时，出货量也随着下游调度的连锁性增加而增加。总体来看，第二季度将呈现量价齐升的局面。感光干膜利润增加，扩产继续推进。公司新型感光干膜业务已进入业绩释放期，预计一季度出货量2000万平方米以上。并且因为规模效应，盈利能力较2021年有所提升。公司持续推进光伏薄膜和电子材料项目扩产，2012年4月宣布新增5亿平板光伏薄膜扩产项目，为目前的拓普康，HJT，IBC等N型组件提供配套封装材料解决方案；新增1亿平方米高分辨率感光干膜项目，投产后公司感光干膜年产能将超过8亿平方米；将感光干膜原料用合成树脂及添加剂产能提高至61450吨。2011年5月，公司计划投资4万吨碱溶性树脂项目，目前计划产能提升至145万吨，充分保障了原料供应能力；挠性覆铜板项目调整为500万平方米。公司在光伏膜和光敏干膜方面继续扩产，光伏膜龙头地位有望保持，光敏干膜业务第二条增长曲线凸显。预测及投资建议:公司光伏薄膜产能稳步扩张，保证未来出货量。电子业务进入快速放量阶段，成为公司业绩新的增长点。预计我公司未来三年归母净利润将保持293%的复合增长率，维持“持有”评级。风险:全球光伏装机量不及预期；公司生产能力达不到预期的风险；原材料成本上升和公司盈利能力下降的风险；政策变化的风险。