加速形成“募投管退”良性循环生态体系——私募股权创投基金退出渠道拓宽

考虑到投资者的不同需求

证监会表示，为完善私募股权基金和创业投资基金非现金分配机制，拓宽私募股权创业投资基金退出渠道，促进投资—退出—再投资良性循环，证监会最近几天启动私募股权创业投资基金向投资者实物分配股票试点工作。

私募股权创业投资基金以实物形式向投资者分配股份，是指私募股权基金管理人与投资者约定，通过非交易转让的方式，将私募股权创业投资基金在首次公开发行前持有的上市公司股份分配给投资者的一种安排从海外市场来看，私募基金在上市公司之后以实物形式向投资者派发股票是一种常见的制度安排这一安排有利于兼顾投资者的差异化需求，进一步优化私募股权创业投资基金的退出环境，促进行业长期健康发展，充分发挥其对实体经济和创新创业的支持作用

所谓退出，是指股权投资机构在其投资的初创企业相对成熟后，在市场上出售其股权资本，以收回投资并实现投资收益的过程目前常见的退出方式有IPO，M&A，回购等北京吴礼投资管理有限公司创始人常春林表示，私募创投基金的运作流程是募集投资，管理退出，顺利退出是私募创投基金良性循环的关键环节私募股权创业投资基金是支持创新型中小企业的重要力量，投资周期长，退出压力大这一试点拓宽了私募股权创业投资基金的退出渠道，有利于充分发挥资本要素作用，提高资金使用效率，进一步支持创新型中小企业发展，实现资本，科技和实体经济深度融合对我国坚持创新驱动发展战略，增强国家战略科技实力，实现高质量发展具有重要意义

试点实施向投资者实物分配股票后，意味着私募创投基金投资的上市公司后，私募创投基金可以选择直接将股票分配给LP，LP可以选择退出，也可以继续持有，无需减持。

此次试点工作的开展对私募股权投资和创业投资行业意义重大，也是监管部门促进行业健康发展，营造良好投资环境的重要举措中信资本表示:第一，从一级市场基金管理人的角度来看，这种安排可以兼顾不同投资者的差异化投资需求，为投资者提供更加灵活的退出方案，第二，从上市公司的角度来看，这种安排也可以分散基金经理做出的投资决策，导致集中减持，从而避免对上市公司二级市场股价造成较大压力和冲击，第三，从整个金融市场来看，这种安排可以进一步加快私募基金项目的退出节奏，有利于盘活市场上的资金，促进行业的长期健康发展，更好地发挥其对实体经济和创新创业的支持作用

国泰君安证券非银金融行业首席分析师刘新齐表示，在私募基金的退出过程中，不同的LP针对不同的投资需求会有不同的退出方案目前的退出主要是现金分配，无法满足差异化的退出方式，进而影响项目的退出进度和再投资这一试点计划的出台，为一些长期看好被投资公司，希望长期持有公司股票的LP提供了新的退出渠道试点政策的出台拓宽了退出渠道，有效兼顾了不同有限合伙人的投资需求

仍需符合相关减持规定。

值得注意的是，证监会提出，在此次试点工作中，私募股权创业投资基金应当将首次公开发行前持有的上市公司股份分配给投资者私募股权创业投资基金是上市公司的控股股东，实际控制人和第一大股东未解禁上市公司股份，未按有关规定或承诺减持上市公司股份，上市公司股份涉及质押，冻结，司法拍卖，违法行为的，不得参与试点

同时，证监会规定，投资人是上市公司的实际控制人，控股股东和第一大股东，是上市公司的董事，监事，高级管理人员，或者不具备证券市场投资资格的，私募股权创业投资基金不得向其配股有意参与试点并符合条件的私募基金管理人，可在充分论证的基础上，向基金业协会提交试点申请和具体操作方案

此外，证监会还提出，私募创业投资基金向投资者进行实物配股权时，应当适用《上市公司股东和董事减持股份的若干规定》，《上市公司创业投资基金股东减持股份特别规定》私募创投基金可以通过占用集中竞价交易的减持额度进行配股，也可以通过占用大宗交易的减持额度进行配股占用减持额度后，将相应扣减基金的总减持额度私募创业投资基金应当按照《减持规定》及相关信息披露规定履行信息披露义务刘新齐认为，监管部门明确限定其配售的股票为上市公司首次公开发行前持有的股票，明确了不能配售股票的投资者的身份类型，并指出可以通过占用集中竞价交易减持额度和大宗交易减持额度的方式进行股票配售，为试点的顺利进行奠定了制度基础

试点对股票基金影响有限，有利于促进行业长期发展，头部机构受益更大考虑到现有基金均有退出和分配方式的相关约定，相关条款不太可能调整，因此短期影响有限刘新齐认为，从长远来看，这一政策将进一步丰富退出路径，有利于行业的长期健康发展考虑到更多的头部机构服务于产业基金和头部央企国企，这类投资者更看重行业整合，更愿意参与产业链公司的长期投资，更愿意以股退出，因此头部机构受益更大

常春林认为，试点的顺利开展将面临诸多挑战比如普通合伙人的盈利模式，主要靠收取管理费和超额收益如果是实物分配份额，管理费是根据基金的实际存续期，但超额收益是根据实际收益当股票以实物分配时，资产可能没有一个公平的价格在如何确定退出价格上存在分歧

中信资本建议，在试点推进的同时出台一揽子实施细则，包括各交易所，中证登等机构发布的便于实际操作的指引，税务部门及时出台相应基金的涉税政策，包括自然人投资者代扣代缴税款等相关规定。

根据消息显示，下一步，证监会将适时总结评估试点工作实践，继续完善私募创业投资基金退出机制，引导和促进私募创业投资基金规范发展，加大服务实体经济力度。

引导行业规范有序发展。

最近几年来，私募股权创业投资基金在完善多层次资本市场体系，提高直接融资比重，服务实体经济发展，推进供给侧结构性改革等方面发挥了重要作用中国基金业协会数据显示，截至今年5月底，私募股权和创业投资基金管理人1.49万人，现有私募股权投资基金和创业投资基金4.79万只，总存续规模13.4万亿元

伴随着资本市场改革的深化，特别是科技创新板和注册制试点的建立，创业板和注册制试点的改革，上市公司创投基金股东减持股份反向联动机制的建立，私募创投基金的退出环境不断改善私募股权创业投资基金向投资者实物派发股票试点工作，是证监会推动优化私募股权创业投资基金发展环境，支持行业进一步服务实体经济的又一重要举措

在各种制度创新的背景下，中国股权投资市场的退出渠道进一步畅通例如，去年年底，中国证监会批准在上海区域股权市场开展私募股权和创业投资股份转让试点依托上海股权托管交易中心开展股份转让试点，逐步拓宽私募股权和风险投资退出渠道，帮助金融和产业资本顺畅流通

中信资本认为，监管层相继出台的一系列试点政策，包括基金份额转让，股票实物分配等，可以看出在我国建设多层次资本市场的过程中，对私募股权投资行业的支持力度还是很大的，目的是进一步拓宽私募股权基金的退出渠道，从而促进投资—退出—再投资良性循环的形成， 并打通了提供和管理退出的全环节，让整个行业及其支撑的实体经济更加健康 作为私募股权投资行业的从业者，我们希望看到行业能够在规范监管和促进发展之间取得平衡，从‘募集投资，管理退休’等各个环节加强顶层制度设计，加大政策支持力度，引导行业更加规范，有序，健康发展中信资本表示